中国最大的板式家具出口商，沃尔玛是其最大客户

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国内最大的板式家具出口商，供给广泛的家居制品

汇森集团，位置于江西省赣州市南康和龙南县经开区的家具生产工业园区。2005年成立汇森家居，重点生产营销板式家具，随着机构经营的成功，持续成立新机构扩充业务，截止2020年6月，汇森集团旗下持有6家机构，分别为：汇明木业、伟业健康、汇森明达、汇森家居、爱格森和汇森家居科技。截止2020年6月30日，集团占地面积约33万平方米，员工总数超过3000人。以2019年出口额计，为中国最大的板式家具出口商。

机构供给广泛的家居制品组合，可作家居、办公及商场用途。机构的制品包含三类，即(i)板式家具（如电视柜、书架、搁板、书桌及咖啡桌）；(ii)软件家具（如沙发）；及(iii)其他，包含户外家具（如户外桌、户外凳及火坑桌）以及运动与休闲设备（如乒乓球桌、桌上足球桌及台球桌）。

直营经销并存，沃尔玛为其最大客户

机构的家具制品重点以批发形式直接或透过客户（为家具贸易商）销往美国市场（包含海外零售连锁店）。家具贸易商将机构的家具制品转售至包含美国、加拿大、新加坡、马来西亚、越南、欧洲及全世界其他地区在内的多个海外市场。于2017财年、2018财年、2019财年及2020财年前六个月，机构分别出口至63个、56个、60个及33个国家及地区。

2020年前六个月，机构经过海外零售连锁店营销3.99亿元人民币，占总营收的24.5%；经过家具贸易商营销12.31亿元人民币，占总营收的75.5%。

机构客户相对集中，于2017财年、2018财年、2019财年及2020财年前六个月，机构前五大客户营收占比分别约86.1%、79.7%、84.2%及84.6%，同期，机构最大客户营收占比分别为约20.7%、22.0%、23.9%及24.1%。

机构客户稳定性高。机构与前五大客户维持了长达5至8年的贸易关系。2012年机构与沃尔玛创立业务关系。迄今机构已然作为沃尔玛中国最大且独一的板式家具直接供应商。机构向沃尔玛作出的营销录得连续增长，由2017年约5.6亿元人民币增长至2019年的约8.90亿元人民币，复合年增长率约26.1%。

业绩稳定增长，疫情影响减弱

机构的收益由2017财年约2,823.9百万元亿元增多至2019财年约3,719.1百万元亿元，复合年增长率约为14.8%。机构业绩能够保持高于行业增速的原由重点是机构的客户将过去向其他供应商下达的订单转移至汇森家居。收益由2019财年前六个月约人民币1,753.0百万元减少约122.3百万人民币或7.0%至2020财年前六个月约1,630.7百万元人民币，2020年受疫情影响，营收小幅下降。

机构年内溢利由2017财年约334.8百万元人民币增多至2019财年约568.3百万人民币，复合年增长率约为30.3%。期内溢利由2019财年前六个月约253.5百万人民币减少约14.3百万人民币或5.6%至2020财年前六个月约239.2百万人民币。

上半年机构受疫情影响，机构业绩同比小幅下滑，下半年机构业绩有望恢复。2020年7月至8月，机构的前五大客户向机构下达的订单金额（按交易金额计）已回升至2019年同期类似的水平，并有望在2020年下半年进一步复苏。与2019年同期及2020年第二季度相比，与五大客户的交易金额及其下达的订单总额于2020年第三季度均回升至更高水平。下表进一步载列与于所示时期五大客户的交易金额及其下达的订单金额的明细：

工厂产能利用率接近饱和，新设工厂带来增长空间

2017财年、2018财年及2019财年各年第四季度（即机构的旺季），汇森家具工厂、汇明木业工厂及汇森明达工厂的总平均利用率（基于各自的板材切割能力计算）分别为约83.6%、91.8%及81.3%，证实机构生产板式家具的生产设备的利用率已接近饱和水平。鉴于预期市场增长，机构计划在中国江西省赣州龙南的工厂周边购买土地，新建两个生产车间，以增多板式家具和软体家具的制品供应。

新制造工厂全面投入营运后，预期其生产板式家具所用面板的设计年产能将约为740,000立方米及约720,000套软件家具。机构预期将于2021年第1季度起始购买供新制造工厂运用的土地，并于2021年上半年起始建设工程。尽管预期新生产工厂将会于2022年上半年起始商场生产，经计及全部新工厂的建设及研发、生产设备的购买及安装、试运行及优化生产线效率的其他程序所需的时间，制造设备预期将于2023年下半年前全面运作。于最后可行日期，机构尚未物色到任何可收购供建设新制造工厂的土地。

板式家具市场规模稳定，出口至美国将显现快速增长

中国木制家具市场总量于2014年至2019年间稳步增长，估计于2024年达至人民币7,814亿元。2014年至2019年时期，中国板式家具市场的市场规模自约人民币2,618亿元稳步增长至人民币3,710亿元，复合年增长率约为7.2%。随后几年，板式家具市场的增长将趋于稳定，2019年至2020年的年度增长率为3.0%及2020年至2024年复合年增长率为4.8%。

中国的家具出口额由2014年的约933.78亿美元增至2019年的约995亿美元，复合年增长率约为1.3%，表示出中国整体家具市场的强大制造能力。中国家具制品于2019年出口至210多个国家及地区。

按贸易值计量的中国板式家具的出口额由2014年的约人民币756亿元增至2019年的约人民币817亿元，复合年增长率为约1.6%。于2019年，中国板式家具对美国的出口额占中国板式家具出口市场约23.3%。2019年出口至美国板式家具190亿元人民币，2020年受疫情影响，出口额下降至152亿元人民币，预计2020年至2024年将保持6%的增速增长，2024年市场出口至美国的板式家具将达192亿。

估值水平偏低，关注戴维斯双击机会

截止2021年2月19日，汇森家居市值83.17亿港元，动态市盈率为13.71倍，市净率为2.91倍，机构企业价值89.91亿港元，企业价值/收入为2.28倍，企业价值/EBITDA为9.62倍，多项指标远小于同行业上市机构。

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